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如何通過市值大小判斷上漲的空間贏家心得

qweeni2014-06-25 09:501083次瀏覽收藏分享至小組

全民煉股爭霸賽

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　規(guī)律1：隨著市值規(guī)模的提升，公司股價上漲越來越困難，業(yè)績增幅≠股價增幅在我們的考察期限內(nèi)，除了極少數(shù)例外，高市值股票的平均估值水平都穩(wěn)定地低于低市值股票。

　　這意味著當公司由小股票成長為大股票時，估值將逐漸成為拖累股價上漲的變量。例如，要使1家200億市值公司的市值再提升1倍，在正常情況下其業(yè)績增幅需要遠超1倍。

　　規(guī)律2：100/200/800 億以上市值標的合理PE(TTM)水平的閾值在40/30/20 倍左右從近5年的數(shù)據(jù)看，100/200/800億以上市值標的PE均值很少超過40/30/20倍，除非有強有力的支撐因素，投資者應(yīng)優(yōu)選估值水平在上述臨界值以下的投資對象。

　　規(guī)律3：200-400億市值區(qū)間標的估值下滑風險提升在A股上市公司生命周期中，200-400 億市值是一道必須面對的門檻。公司市值達到200 億以前，其大概率能夠享受較高的估值水平(高于30 倍PE)，而當公司市值進入200-400億區(qū)間后，其估值水平存在加速下滑之虞。

　　以近3年為例，市值處于200-400/400-800/800億以上的上市公司平均PE(TTM)分別為29/22/12倍，這與中低市值標的所享受的高估值顯然有著云泥之別。

　　規(guī)律4：25億市值看主題，200億看業(yè)績，400億看創(chuàng)新，800億看國際對標。不同生命周期階段上市公司有著不同的股價驅(qū)動因素。

　　一般而言，微小市值企業(yè)(25億以下)盈利前景不甚清晰，但能夠享受較高的估值;只要公司契合時興的主題，其市值即有可能達到25億量級。

　　中小市值階段(25-200億)是企業(yè)成長的快車道，此時投資者的注意力集中在企業(yè)業(yè)績能否兌現(xiàn)方面;

　　從中長期看，上市公司要想有效突破200億市值，必須向資本市場交出扎實的業(yè)績答卷。規(guī)律3顯示，當公司市值超過200億后，投資者開始更多考慮公司發(fā)展的天花板問題，在此階段如果公司沒有在成長模式上進行有效的創(chuàng)新，其估值水平將顯著降低，市值攀升困難程度增加。

　　對于超大市值公司(800億)，一般而言其國內(nèi)市場占有率提升空間已較為有限，面臨與國際巨頭正面交鋒的壓力，故其估值水平將越來越多地與海外巨頭直接對標。

　　規(guī)律5：高經(jīng)營杠桿企業(yè)能享受高估值我們以折舊、銷售費用和管理費用之和表征上市公司的固定成本，并在此基礎(chǔ)上計算經(jīng)營杠桿2.我們發(fā)現(xiàn)，上市公司估值水平同經(jīng)營杠桿間存在穩(wěn)定的正相關(guān)關(guān)系，經(jīng)營杠桿高的企業(yè)估值水平明顯更高。

　　這可以從兩個層面加以解釋：

　　(1)在外部需求不變的前提下，高杠桿企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)更快的增長，更高的成長性要求相應(yīng)的估值回報;

　　(2)固定成本中，研發(fā)、營銷及設(shè)備投入往往轉(zhuǎn)化為公司的護城河，這也能提供估值溢價。

　　規(guī)律6：創(chuàng)業(yè)板公司資金實力更強，市場資金面緊張時創(chuàng)業(yè)板溢價高我們的研究顯示，創(chuàng)業(yè)板公司平均資金實力遠超市場整體。2013 年創(chuàng)業(yè)板公司整體現(xiàn)金占總資產(chǎn)比重為29%，顯著高于A 股非金融企業(yè)總體水平(12%)，而創(chuàng)業(yè)板公司帶息債務(wù)占總資產(chǎn)比重(13%)亦大幅低于市場整體(32%)。

　　當市場資金面緊張時，創(chuàng)業(yè)板標的債務(wù)壓力更小，且擁有充足的現(xiàn)金來整合行業(yè)資源，故應(yīng)當享有更高的溢價。

　　創(chuàng)業(yè)板設(shè)立以來的數(shù)據(jù)表明，創(chuàng)業(yè)板綜指相對上證綜指的漲跌幅與10 年期國債收益率相關(guān)性近80%.

規(guī)律7：小市值公司(50億以下)重個股，中大市值公司重行業(yè)當公司市值低于50億時，公司在所屬行業(yè)中市占率相對較低，此時公司自身的產(chǎn)品質(zhì)量、商業(yè)模式、治理水平是決定股價的關(guān)鍵因素，行業(yè)屬性對公司的影響尚不顯著。

　　從統(tǒng)計數(shù)據(jù)上看，該階段不同板塊業(yè)績和估值差異都相對較小。而當市值超過50億后，公司一般而言就已經(jīng)躋身行業(yè)重要競爭者，從而表現(xiàn)出一定的行業(yè)屬性。

　　相應(yīng)的，不同板塊間大中盤股的業(yè)績和估值都出現(xiàn)了明顯的分化。例如，近3年市值處于100-200億間的TMT標的PE均值是地產(chǎn)的2.1倍;而同一時期0-25億市值TMT標的PE均值僅是地產(chǎn)的1.5倍。

　　對應(yīng)到投資上，對待小市值公司可以自下而上研究為主，適當放松對行業(yè)屬性的要求;但一旦投資對象目標市值超過50億，投資者需要認真考慮行業(yè)層面的風險。

　　規(guī)律8：必需消費、TMT市值“天花板”高。從歷史數(shù)據(jù)看，必需消費、TMT 成長期相對較長，在200億市值前基本不用擔心估值大幅下降的風險，而地產(chǎn)等板塊市值“天花板”相對較低。

　　具體來看，各板塊按估值大幅下滑時對應(yīng)的市值閾值可分為三組：

　　閾值較高的板塊：TMT(400 億)、必需消費(200 億)、中游設(shè)備(200 億)

　　閾值較低的板塊：上游(50 億)、中游材料(50 億)

　　閾值最低的板塊：地產(chǎn)(25 億)、公用事業(yè)(25 億)

　　顯然，按照統(tǒng)計規(guī)律，當公司目標市值接近所屬行業(yè)閾值時，由于估值下行的概率較高，公司市值提升難度大幅提升，這要求投資者對投資要件進行更為細致的檢驗。

　　規(guī)律9：與美國市場主要板塊市值分布的橫向?qū)Ρ蕊@示，我國消費類上市公司的成長空間最為廣闊。美股 25億市值以上公司約2500家，這部分公司與A股可比性較強。其中，必需消費、可選消費及公用事業(yè)中大市值公司占比顯著超過A股;我們認為消費類行業(yè)契合經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的前景，市場空間較大，值得重點關(guān)注。

　　規(guī)律10：當市值突破25億元后，上市公司可能迎來一輪業(yè)績爆發(fā)從近幾年的數(shù)據(jù)看，25億市值以下標的業(yè)績表現(xiàn)參差不齊，成長性在各市值區(qū)間中墊底;當市值突破25億時，上市公司業(yè)績整體出現(xiàn)了顯著改善。

　　如近3年中，市值在25-50億間上市公司業(yè)績增速均值為14%，遠高于25億以下市值標的(8%)。

　　當公司市值進入200-400 億區(qū)間后，其業(yè)績增速進一步提升的可能性減小;上文提到，在此階段公司估值水平將有較為明顯的下降，除非出現(xiàn)重大的商業(yè)模式創(chuàng)新，在一般情況下投資者需適當放低預(yù)期。

　　規(guī)律11：主板整體業(yè)績不低，可從中發(fā)掘價值型標的與投資者直觀感受不同，主板上市公司業(yè)績成長性與中小板/創(chuàng)業(yè)板相差無幾。

　　近3年中，主板標的平均業(yè)績增速為13%，而中小/創(chuàng)業(yè)板標的分別為12%/13%.考慮到主板標的在估值上較中小板/創(chuàng)業(yè)板有一定的優(yōu)勢，投資者可從中尋找安全邊際充裕、基本面確定性強的價值型標的。

規(guī)律12：50-200億市值創(chuàng)業(yè)板/中小板公司業(yè)績和股價表現(xiàn)極為搶眼雖然創(chuàng)業(yè)板/中小板整體成長性較為平淡，但上述市場中的中盤股卻錄得極佳的業(yè)績表現(xiàn)。

　　以2013年為例，市值在100-200 億的中小/創(chuàng)業(yè)板標的平均業(yè)績增速為19%/28%，在各市場各市值區(qū)間中遙遙領(lǐng)先。

　　而從估值角度看，50-200億市值創(chuàng)業(yè)板/中小板公司恰恰是相對主板溢價最為明顯的標的。

　　綜合上述兩方面因素，我們認為中等市值創(chuàng)業(yè)板/中小板標的仍然是成長股的沃土，投資者應(yīng)密切關(guān)注市值接近上述區(qū)間的上市公司。

　　如果考慮市值結(jié)構(gòu)的因素，創(chuàng)業(yè)板/中小板相對主板的估值溢價有一定合理性。

　　第一，創(chuàng)業(yè)板/中小板小市值標的(25 億以下)成長性偏弱，拉低了板塊整體業(yè)績增速，但相關(guān)標的相對同市值主板股票的估值溢價并不明顯，甚至在很長一段時間內(nèi)估值低于主板對應(yīng)標的。

　　第二，創(chuàng)業(yè)板/中小板中50-200 億市值標的估值溢價最為顯著，這部分標的有足夠的業(yè)績支撐，高估值名至實歸。

　　第三，主板中大市值標的業(yè)績增速較快，推動了主板整體基本面表現(xiàn)，但由于相關(guān)標的想象空間較為有限，故估值水平不可能太高。

　　規(guī)律13：大企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)于小企業(yè)無論是從A股上市公司總體的層面看，還是從各板塊內(nèi)部來看，我國上市公司市值規(guī)模都與基本面成長性呈穩(wěn)定的正相關(guān)關(guān)系，大公司業(yè)績增速大概率超過小公司。

　　這意味著在投資領(lǐng)域，強者恒強、贏家通吃的樸素邏輯勝率較大，而投資者對于彎道超車、競爭格局反轉(zhuǎn)等投資假設(shè)需進行更多驗證。

　　需要指出的是，上述現(xiàn)象與西方經(jīng)典生命周期理論并不完全一致。在總量的層面，其原因可能包括：

　　(1)我國大企業(yè)擁有政策和金融資源方面的優(yōu)勢;

　　(2)我國大部分行業(yè)尚處于成長階段，行業(yè)內(nèi)存在大量兼并重組機會，大企業(yè)能夠借助外延擴張實現(xiàn)更快的增長;

　　(3)我國相當部分行業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟還未發(fā)揮到極致。

　　從產(chǎn)業(yè)的層面觀察：

　　(1)消費類行業(yè)的競爭主要體現(xiàn)為品牌和渠道的競爭，強者恒強的屬性較強，行業(yè)龍頭只要不犯戰(zhàn)略錯誤，領(lǐng)先地位很難被顛覆;

　　(2)TMT 行業(yè)存在大量“小而美”的細分市場，收購兼并的機會眾多，強者恒強的特性也較為明顯;

　　(3)周期性行業(yè)中大企業(yè)擁有規(guī)模效應(yīng)和成本、技術(shù)優(yōu)勢，但小企業(yè)業(yè)績彈性更高，故強者恒強屬性稍弱一些。

　　規(guī)律14：必需消費、TMT 成長的持續(xù)期較長我們選定的8個板塊中，除地產(chǎn)由于項目結(jié)算原因?qū)е聵I(yè)績滯后于股價，其余板塊的基本面表現(xiàn)和估值排序大體一致。

　　其中，必需消費、TMT 不但業(yè)績平均增速較快，且從市值角度看持續(xù)的時間也最長。

　　從業(yè)績平均增速的角度看，必需消費、地產(chǎn)、TMT 基本面歷史表現(xiàn)靚麗，而上游成長性落后于其他7個板塊。

　　以近3年為例，必需消費、地產(chǎn)、TMT業(yè)績增速分別為16%、15%、14%，而上游增速僅為5%.

　　此外，按照業(yè)績增速明顯趨緩時對應(yīng)的市值閾值，主要板塊可分為三組：

　　閾值較高的板塊：必需消費、可選消費、TMT、中游設(shè)備在市值分別達到800、800、400、400 億后，平均業(yè)績增速才有趨緩的征兆;

　　閾值較低的板塊：上游、地產(chǎn)業(yè)績快速增長的階段大致能持續(xù)到50億市值附近;

　　公用事業(yè)、中游材料增長趨緩的市值閾值居中，在200億左右。

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