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關(guān)于投資理念與投資系統(tǒng)的思考贏家心得

  HIGO20162015-10-26 11:011120次瀏覽收藏分享至小組

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投資理念亦稱(chēng)投資哲學(xué),是對(duì)投資的根本看法。確立投資理念、投資哲學(xué),需要回答一系列的問(wèn)題。一個(gè)重要問(wèn)題是：長(zhǎng)期內(nèi)是什么決定了企業(yè)的價(jià)值。 



任何一項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值都等于其未來(lái)可能產(chǎn)生的現(xiàn)金流的現(xiàn)值；由于未來(lái)現(xiàn)金流的不確定性,計(jì)算企業(yè)價(jià)值時(shí)需要引入“預(yù)期”的概念。

價(jià)值與價(jià)格

關(guān)于企業(yè)價(jià)值的來(lái)源,從價(jià)值評(píng)估理論來(lái)看,經(jīng)營(yíng)性自由現(xiàn)金流決定了企業(yè)核心業(yè)務(wù)的價(jià)值,再加上非核心業(yè)務(wù)的價(jià)值,就構(gòu)成了企業(yè)價(jià)值。企業(yè)價(jià)值減去債務(wù)價(jià)值,剩下的即是股東價(jià)值。

對(duì)企業(yè)的價(jià)值還要從動(dòng)態(tài)的角度、發(fā)展的角度來(lái)看待。借鑒麥肯錫咨詢(xún)公司關(guān)于“重組六邊形”的分析,在企業(yè)現(xiàn)有業(yè)務(wù)價(jià)值的基礎(chǔ)上,通過(guò)內(nèi)部管理改善,以及外部重組,都可以進(jìn)一步提升企業(yè)價(jià)值。

對(duì)企業(yè)價(jià)值、股東價(jià)值進(jìn)行分析之后,我們?cè)賮?lái)探討價(jià)值與價(jià)格之間的關(guān)系。價(jià)格圍繞著價(jià)值波動(dòng)；在價(jià)值發(fā)現(xiàn)前,股價(jià)可能長(zhǎng)期低迷、處于低估狀態(tài)；而價(jià)值發(fā)現(xiàn)過(guò)程也往往十分迅速,也容易“漲過(guò)頭”、達(dá)到高估狀態(tài)；從高估狀態(tài)向合理價(jià)值的回歸同樣也可能是相當(dāng)長(zhǎng)的過(guò)程。

好公司如果估值過(guò)高也不是好股票,投資者給予了過(guò)高的價(jià)格表明投資者對(duì)其基本面的主要價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素有過(guò)高的預(yù)期。一些高成長(zhǎng)股平常享受著20到30倍乃至更高的市盈率,一旦增速顯著放緩,市盈率往往會(huì)下跌到低成長(zhǎng)股15倍左右的水平,估值水平的大幅下降會(huì)使投資者蒙受相當(dāng)大的損失。因此,投資研究的著眼點(diǎn)是“股價(jià)隱含了市場(chǎng)對(duì)公司價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素怎樣的預(yù)期”,以及“我們對(duì)這些價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素的預(yù)期與市場(chǎng)預(yù)期的差異”,這種差異是獲取超額收益的來(lái)源。

價(jià)值型投資與成長(zhǎng)型投資

如何把握價(jià)值與價(jià)格之間的背離所帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)？我們常說(shuō)的“價(jià)值投資”嚴(yán)格來(lái)說(shuō)其實(shí)應(yīng)該稱(chēng)為“基本面投資”,按其投資風(fēng)格又可以劃分為成長(zhǎng)型投資和價(jià)值型投資。

成長(zhǎng)型投資是以成長(zhǎng)型股票為主要投資對(duì)象,通俗地說(shuō)是“買(mǎi)高賣(mài)更高”。成長(zhǎng)的來(lái)源有三種：經(jīng)典型成長(zhǎng)：輕資產(chǎn),固定成本低,消耗資本少,靠自身積累；周期型成長(zhǎng)：投資大,固定成本和經(jīng)營(yíng)杠桿高,景氣上升階段盈利迅速提升；并購(gòu)型成長(zhǎng)：增長(zhǎng)主要來(lái)源于新收購(gòu)資產(chǎn)的增厚效應(yīng)。

價(jià)值型投資是以?xún)r(jià)值型股票為主要投資對(duì)象,主要思想是在價(jià)格低于內(nèi)在價(jià)值時(shí)買(mǎi)入,在接近內(nèi)在價(jià)值或高估后賣(mài)出,通俗地說(shuō)是“買(mǎi)低賣(mài)高”。價(jià)值的來(lái)源有四種：穩(wěn)定的價(jià)值：收益率穩(wěn)定,盈利波動(dòng)小,增長(zhǎng)速度平緩；周期型價(jià)值：不景氣階段盈利和股價(jià)均回落,依靠資產(chǎn)價(jià)值支撐；隱蔽資產(chǎn)：賬面盈利少,但資產(chǎn)價(jià)格大幅上升；轉(zhuǎn)型的價(jià)值：等待轉(zhuǎn)型成功、管理改善。

從美國(guó)股市歷史收益率統(tǒng)計(jì)來(lái)看,成長(zhǎng)型投資風(fēng)格與價(jià)值型投資風(fēng)格交替跑贏對(duì)方。1979年至1991年13年間,S&P500指數(shù)內(nèi)部,成長(zhǎng)型股票平均回報(bào)率16.5%,價(jià)值型股票平均回報(bào)率16.6%,雙方基本持平。成長(zhǎng)股跑贏的年份主要是：1980,1985,1989-1991；價(jià)值股跑贏的年份主要是：1981,1983-1984,1986-1988。從長(zhǎng)期看,兩種投資風(fēng)格都各有其適應(yīng)的市場(chǎng)環(huán)境。

建立投資系統(tǒng)

確立投資理念后,還需要建立一套相應(yīng)的完整的投資系統(tǒng)。這需要回答一系列關(guān)鍵問(wèn)題,比如：選擇公司的標(biāo)準(zhǔn)是什么？估值的方法和標(biāo)準(zhǔn)是什么？賣(mài)出股票的標(biāo)準(zhǔn)？等等。

選擇公司的標(biāo)準(zhǔn)也就是常說(shuō)的選股標(biāo)準(zhǔn)。以庫(kù)布里克的BASM選股模型為例,其選股標(biāo)準(zhǔn)包括四點(diǎn)：商業(yè)模型(B)、關(guān)鍵假設(shè)(A)、戰(zhàn)略(S)、管理層(M)。

估值的原則和方法：對(duì)于成長(zhǎng)股一般使用增長(zhǎng)率調(diào)整后的市盈率PEG,對(duì)于價(jià)值股一般看股價(jià)相對(duì)于公允價(jià)值的折扣程度,對(duì)于周期股等多使用市凈率PB,等等。我們知道,市盈率PE=市凈率PB / 凈資產(chǎn)收益率ROE；如果把PE拆解,尋找PB處于低位而ROE持續(xù)提升的企業(yè),其業(yè)績(jī)的上升會(huì)使得動(dòng)態(tài)PE不斷降低,從而形成投資機(jī)會(huì)。

賣(mài)出股票的標(biāo)準(zhǔn)常見(jiàn)的有：基本面惡化(包括成長(zhǎng)性下降)；估值達(dá)到目標(biāo)位；有更好的目標(biāo),持有會(huì)產(chǎn)生機(jī)會(huì)成本；等等。

“吾生也有涯,而知也無(wú)涯?！边@只是我們的一些不成熟的初步思考,還需要不斷地學(xué)習(xí),在投資實(shí)踐中不斷地改進(jìn)、完善。

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